上证进入底部区域 而恒指将跑输?

原创 52jincha  2018-11-19 13:24  评论 0 条

中国经济进入短周期底部区域,但对强劲复苏应降低预期:未来数月,随着经济活动出现明显而广谱的减速,政策的支持力度也将加强,中国经济将逐步进入短周期底部,。中国正处于这样一个关键时刻:在希望刺激的同时又不愿意显得背离几年前启动的结构性改革的初衷。其实,雾霾已悄然归来。与此同时,美国的短期经济周期已经见顶。2019年里,其盈利增长将继续放缓,并将继续扰动海外市场。

中国经济里的三张资产负债表在恶化,但杠杆高度尚未到临界点:经济复苏的力度受制于系统性高杠杆。幸运的是,我们自下而上的汇总数据显示:1)家庭房贷支付占可支配收入的比例很高,相当于2007年和2012年时的水平,但还不至于崩溃;2)地方政府偿债能力到2020年下半年前不会明显恶化,中央政府偿的资产负债表坚如磐石;3)民营企业的偿债能力虽然有所下降,但仍大致合理。因此,在公共和私人部门之间增加或转移杠杆的空间是存在的。尽管刺激措施边际效用在递减,但仍将奏效

上证指数的交易区间在稍低于2,000点到2,900点之间;至少六个月以上运行于 2,350点上方;但触底是一个漫长的过程;香港股市将跑输:我们的模型预测交易中值区间与最近的最低点2,450点基本一致,2,450也是我们两年多前就预测了的市场底部。区间下沿略低于2,000点的水平对应的是贸易战恶化的风险。这是一个风险情景。触底是一个过程,而非一个点。从历史上看,中国股市“磨底”可以持续一年以上。

如贸易战恶化,供应侧改革和房地产调控的基调将被弱化:股市的暴跌使和大豆期货交易暗示贸易战的短期影响在很大程度上已经反映在价格里。进一步降准、降息和减税、窗口指导贷款、放松房地产限制以及减弱供应侧改革力度都有可能。对于中国巨大市场的外资准入也将进一步放开。

如贸易战恶化,政策应对也将对等加强。最近市场的复苏已抢跑了这些政策组合。恒指期货行情当到其时政策推出后市场却反应平淡,那么必须铭记:我们管理的是经济,而非市场价格。风暴来或不来,大海仍在那里,不增不减。

中美贸易战的影响 – 喘息之机

自贸易战开始打响,中国股票市场便开始如负重荷。但作为贸易战的始作俑者,美国市场并未真正感受到这种影响——直到最近,中国经济放缓变得更为明显,而美国经济的短周期也逐步见顶。现在的问题是:在经历了30%以上的暴跌、并被列为今年全球表现最差的市场之一,中国股市是否已经消化了贸易战的影响?

为了回答上述问题,我们计算了上证综合指数滚动40周对数回报率。我们想要考察上证2018年的暴跌,和历史上几次显著的熊市相比,是否已经进入了底部区域。可以看到,在2018年股市暴跌后,这个回报指标已跌至2001年美国经济萧条时间,2005年上证综指跌破1000点以及2011年欧洲主权债务危机期间的水平。然而,这次暴跌的深度还不及2008年全球经济危机时的跌幅,以及2015年中国股市泡沫破灭时的程度(图1)。因此,除非明年的贸易战进一步恶化,我们可以说近期市场价格的变动已经很大程度上反映了贸易战的影响,以及中国经济周期的减速。

图1: 市场回报极度低迷表明股票价格已经计入贸易战短期的影响。

上证进入底部区域 而恒指将跑输? 恒指期货行情 第1张

一种计量贸易战影响的方法,就是观察大豆期货的价格。这是因为大豆在美国对华出口贸易的重要性,以及中西部农业州对于美国大选的影响力。我们注意到,尽管贸易战近期似乎在恶化,美国大豆期货价格已不再创新低(图2)。这个观察显示了当前市场价格似乎已经计入了贸易战的短期影响。除非贸易战开始持续恶化,上证指数和美国大豆期货皆侧面反映了市场价格结构里贸易战的短期内喘息之机。双边重新开始对话是一个积极的信号。

图2: 美国大豆期货价格不再创新低。

上证进入底部区域 而恒指将跑输? 恒指期货行情 第2张

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